AGGIORNAMENTO MERCATI: una questione di prezzo

La rapidità con cui si muovono i prezzi, perlomeno sui mercati regolamentati, ancora una volta è frutto delle aspettative future. A volte verrebbe da dire: aspettative delle aspettative, e tutto questo grazie soprattutto all’aurea di fiducia che avvolge il sistema finanziario da quando esiste il supporto incondizionato degli istituti centrali. Si stanno pertanto prospettando, tra i vari operatori, scenari dove debito, inflazione, tecnologia, transizione energetica, occupazione e varie altre variabili concorrano a generare una nuova fisionomia della crescita economica globale.

Sicuramente si legge molto nelle ultime settimane del rischio inflattivo. Ma perché ci deve così preoccupare tale fenomeno, ammesso che si vada effettivamente a manifestare in un futuro prossimo?

Se facciamo un passo indietro, infatti, non possiamo non notare che il QE non è stato di per sé inflazionistico.  Tale strumento fu usato per salvare le banche che avevano ratio patrimoniali bassi ed una leva eccessiva. La politica monetaria espansiva non ha quindi favorito l’economia reale, la velocità della moneta non è aumentata. Le banche furono ricapitalizzate, ma la trasmissione attraverso il credit channel all’economia reale non avvenne. 

Per creare inflazione la moneta deve giungere nelle tasche dei cittadini attraverso meccanismi fiscali, incentivandone la spesa. 

Il punto è che la maggior parte degli operatori oggi intravede un fenomeno reflattivo anziché propriamente inflattivo. In parole povere si sta tentando in ogni modo di indurre una crescita dei prezzi che però all’atto pratico non si è mai manifestata dalla crisi del 2008 in avanti nonostante il susseguirsi incontrastato di politiche monetarie espansive. È pur vero che al fenomeno monetario si dovranno sommare le iniziative governative fiscali; resta comunque un'incognita profonda la manifestazione strutturale di una crescita dei prezzi qualora prima non si raggiunga una condizione di equilibrio sul mercato del lavoro che preveda livelli minimi di disoccupazione e un settore terziario ricco di opportunità. 

Ci sono però delle aspettative in merito al tema inflazionistico che vanno approfondite e che offrono previsioni antitetiche rispetto alla corrente comune. Per esempio il CIO di Bank of America ML Michael Hartnett fa similitudini sulla Germania del dopoguerra e gli USA di paventando una “Weimar 2.0” ed affermando che il 2021 - l'anno del vaccino - sarà quello in cui si darà il via all'inflazione reale (al posto di quella finanziaria) e, nel suo ultimo The Flow Show ripete le sue due tesi principali su come si svolgeranno gli eventi nei prossimi mesi, vale a dire "la mobilità delle persone aumenterà" e anche "la velocità del denaro aumenterà". Conclude dicendo che gli asset reali sovraperformeranno gli asset finanziari e che il 2020 ha segnato un minimo secolare per tassi/inflazione e che il decennio prossimo vedrà inflazione e asset reali prevalere su deflazione e asset finanziari (cioè: acquistare asset legati alle materie prime, vendere duration e settori growth).

Anche Stanley Druckenmiller di Goldman Sachs afferma di riscontrare una situazione estrema attualmente sospinta dalla necessità di sostenere ad ogni costo la paralisi economica, ma che porterà ad un forte ritracciamento sui corsi obbligazionari congiuntamente alla svalutazione del dollaro e ad una forte crescita delle materie prime, in altri termini dei prezzi al consumo…

Ulteriori dati sono a supporto di un prospettico aumento dell'inflazione: intanto la propensione al consumo registra un aumento delle vendite al dettaglio negli Stati Uniti del 5,3% a gennaio, quasi cinque volte quanto previsto. Le vendite al dettaglio su base annua sono aumentate del 7,4% (la crescita più rapida da settembre 2011). Inoltre secondo Reuters, Kraft Heinz Co e Conagra Brands Inc. hanno avvertito che l'inflazione è ovunque nel settore agricolo e potrebbe comportare aumenti di prezzo diffusi nei generi alimentari, così come l’incidenza dei dati sulle scorte statunitensi rispetto alle vendite risulta in calo rispetto ai livelli pre-Covid, il che potrebbe generare un’ulteriore pressione sui prezzi nei prossimi mesi.

In altre parole, se la reflazione dovesse cedere il passo all’inflazione le contromisure della FED sarebbero davvero poche visto e considerato che i livelli di debito hanno raggiunto la loro massima espressione in termini assoluti e relativi rispetto al PIL (il costo attualmente degli interessi sommato alla spesa pubblica corrente superano del 10% il PIL). Alzare i tassi ormai sarà una contromisura difficilmente sostenibile.

Questo squilibrio per lo più dato dalla crescita dell'aggregato monetario M2 (liquidità più asset finanziari) non risulta per tutti uguale. Se da un lato, infatti, negli USA è cresciuto del 25% in più rispetto al PIL, in Cina il rapporto M2/PIL si trova agli stessi valori del 2018. È pur vero che la stessa Cina presenta un rapporto debito aggregato/PIL importante ma gli squilibri finanziari rispetto alla crescita interna, così come l’inflazione, risulteranno fenomeni più gestibili.

Di come il fenomeno finanziario sia ancora decisamente poco inflazionato in un Paese che contribuisce per più di un quarto alla crescita mondiale ma che vede una propria presenza sugli indici finanziari globali inferiore al 6% se ne sono accorte tutte le case di investimento che stanno aumentando i propri asset verso l’economia cinese a dir poco esponenzialmente.

fonte: JP Morgan Asset Management

Per quanto stimolante quest’analisi macro non ha una finalità puramente accademica ma ci sarà molto utile per “tentare” un ipotetico riparo da quei cambiamenti che possono rischiare di divenire col tempo “epocali”. Se il film che ci aspetta dovesse essere questo, i portafogli andrebbero calibrati di conseguenza. Grande criticità presenterà comunque tutto il comparto obbligazionario ad eccezione della categoria degli inflation linked. La spinta dell'equity invece dovrebbe proseguire quantomeno nel futuro immediato con un probabile sovrappeso consigliabile sull’universo Value, finora penalizzato oltremisura rispetto al Growth. 

Suona sicuramente come l’ennesima chiamata a vuoto, ma visto il divario che si è di recente estremizzato tra le due categorie, crediamo possa essere una strategia perseguibile. Così come risulta più “concreta” la crescita in Cina e in una parte del mondo asiatico rispetto a USA e UE così sarà più opportuno focalizzarsi non più soltanto sulla logica delle migliori prospettive tecnologiche ma sui fondamentali societari, l’esposizione debitoria e la loro sostenibilità. Dopotutto un buon affare è spesso una questione di prezzo…

Fonti:
Editoriale “The Wolf Pack” a cura di M. Bernardeschi
J.P.Morgan Asset Management